货币政策新挑战：内去杠杆外遇QE退出

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在这次主题为“发达经济体量化宽松政策对中国货币政策的挑战”的浦江夜话中，大多数经济学家认为中国资本管制的效果并不理想，美联储提出退出量化宽松政策与中国试图去杠杆化不谋而合，因此我们应该关注退出量化宽松的影响。

货币政策如何应对量化宽松退出？

几天前，美联储主席伯南克(Ben Bernanke)在6月利率会议后的新闻发布会上表示:“如果对美国经济的预测是准确的，那么美联储可能会在今年晚些时候放缓资产购买，并在2014年年中结束量化宽松。”

与过去不同，伯南克首次给出了退出第三轮量化宽松的具体条件，包括7%的失业率，这是第三轮量化宽松退出的门槛。迄今为止，人们对qe3退出的预期已经大大提高。

在浦江夜话中，标准普尔董事总经理兼亚太区首席经济学家龚华德也表示，目前利率(美国联邦基金利率)为0，美联储可能在一年半至两年内加息。

显然，随着美国量化宽松政策的退出，美国将在未来提高联邦基金利率。对于新兴市场国家来说，持续多年的资本流入将从根本上逆转。对中国来说，货币政策应该如何回应？

“从过去几年来看，量化宽松是人类前所未有的大实验。中国的货币政策成功应对了量化宽松的影响。”央行研究局局长纪智宏表示，通过综合运用各种货币政策工具，在这些领域积累了更多经验。这可以在量化宽松的实施过程中完成，也可以在未来逐步退出的过程中得到更好的处理。

统计显示，5月新增外汇占款668.62亿元，低于1-4月新增外汇占款3774.4亿元。尽管连续第六个月出现增长，但环比增速大幅下降。当月新增外汇2274.9亿元，比上个月增加，比4月减少77.3个百分点。

在解释新增外汇占款较4月份大幅下降时，资本外流被认为是主要原因之一。事实上，资本外流的压力不仅发生在中国，也发生在许多新兴市场经济体。自5月份以来，泰铢、印度卢比、韩元和其他货币自去年以来改变了走势，开始对美元大幅贬值。

就中国而言，苏格兰皇家银行(Royal Bank of Scotland)首席中国经济学家高认为，美国退出量化宽松政策对中国影响不大。"中国80%的资本来自经常账户，而不是资本账户."“与中国自身创造的流动性相比，从外部流入的外国金融资产微不足道。”

与其他发达经济体相比，中国的资本账户尚未开放，存在资本管制。因此，一些经济学家认为量化宽松政策的退出对中国影响不大。但在更多经济学家眼中，这种影响不容忽视。

“中国希望去杠杆化，但与此同时，世界各地的(货币宽松)浪潮正在消退。美联储退出量化宽松政策，恐怕此时对中国的影响相当大。”摩根士丹利(Morgan Stanley)大中华区首席经济学家乔红表示，这与20世纪60年代大不相同，货物、人力和资本跨境非常容易。“这绝不是高墙，外国人不能爬进去。(资本管制)不能完全阻止热钱的进出。”

季志宏认为，针对量化宽松政策的退出，规模较大的经济体、汇率弹性较高的经济体、资本市场发达的经济体和金融市场深度较深的经济体可能遭受的负面影响越小，就越容易应对。从这些角度来看，中国加快自身经济结构调整，促进经济均衡增长更为重要。

反思国际货币体系

“思考这个问题，我认为有一个角度，那就是美国实施量化宽松政策所带来的问题可以使人们进一步认为国际货币体系必须进行一定的改革。”季志宏说，如果两个问题(量化宽松和国际货币体系改革)联系在一起，我们可能会对这个问题(量化宽松)进行更深入的思考。

在当前的国际货币体系中，美元占主导地位。许多中小经济体已经失去了货币政策的主导力量。当美国考虑刺激经济增长和降低利率时，许多经济体必须在美元的主导下遵循美国的利率政策，很难根据自己的宏观经济条件独立调整利率。

事实上，在金融危机之后，所有国家都发现了当前国际货币体系中存在的问题。

早在2011年，时任国际货币基金组织(imf)主席的卡恩也呼吁改革国际货币体系，扩大imf特别提款权的作用，并促进国际金融体系的稳定。“如果我们不改革国际货币体系，我们可能会为下一次危机埋下种子。”

中国央行行长周小川也发表了署名文章《关于改革国际货币体系的思考》。周小川在文章中指出，创造一种与主权国家脱钩并能保持其币值长期稳定的国际储备货币，从而避免主权信用货币作为储备货币的内在缺陷，是国际货币体系改革的理想目标。

尽管超级主权储备货币的想法由来已久，但迄今没有实质性进展。1969年，国际货币基金组织创立了特别提款权(sdr)，以减轻主权货币作为储备货币的内在风险。遗憾的是，由于分配机制和适用范围的限制，特别提款权的作用至今没有得到充分发挥。

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